导语
本文“数字货币的兴起”（The Raise of Digital Money）是国际货币基金组织（IMF）于2019年7月发布的，后来作者在2019年9月又发表了一篇博客，对这篇文章进行了补充并且更正了一些错误。其中一个错误就是将支付宝里面的电子货币列为数字货币。本文发表时，Libra白皮书刚刚发布，世界上许多央行和商业银行都还处于思想震荡中。事实上后来Libra的讨论和其可能的影响已经超过当时作者的预期。
作者简介：
托比亚斯·阿德里安(Tobias Adrian)是IMF金融参赞兼货币和资本市场部主任。他以这一身份领导IMF在金融部门监管、货币和宏观审慎政策、金融监管、债务管理和资本市场方面的工作。
他还负责监督货币基金组织成员国的能力建设活动。在加入IMF之前，他在纽约联邦储备银行担任高级副总裁，并任研究和统计组副理事长。纽约联邦储备银行就是美联储里面最重要的银行。
Adrian先生曾在普林斯顿大学和纽约大学任教，并在《美国经济评论》、《金融杂志》、《金融经济学杂志》和《金融研究评论》等经济学和金融期刊上发表过大量文章。他拥有麻省理工学院的博士学位;伦敦经济学院理学硕士， 在德国和法国上过大学。麻省理工学院和普林斯顿大学经济系长期在美国排名第一（其他常常排名第一是哈佛大学）。
托马索·曼奇尼-格里福利(Tommaso Mancini Griffoli)是IMF货币和资本市场部副司长，专注于货币政策、中央银行和金融科技。他为国家当局提供咨询，并发表了有关非常规货币政策、货币政策和金融稳定、溢出效应、汇率制度和干预、建模和预测、不断发展的货币政策框架，以及金融科技等问题的看法。在加入IMF之前，曼奇尼-格里福利先生是瑞士国家银行研究和货币政策司的高级经济学家，就季度货币政策决策向董事会提供咨询。曼奇尼-格里福利先生前几年在私营部门、高盛、波士顿咨询集团以及硅谷的科技初创公司工作。他拥有日内瓦研究生院的博士学位，以及伦敦经济学院和斯坦福大学的其他学位。
作者赞同数字货币具有正面的影响，事实上，从2017年9月开始，作者所在单位IMF就全面接受数字货币。可以说世界大型金融机构里，恐怕没有其他机构比这家机构更前卫。如IMF在2017年9月已经认为数字货币会“大量颠覆”现在金融和货币市场，数字货币必定会和世界许多国家法币竞争，要求各国央行发行数字法币来对抗数字代币，还有其他一些更加激进的思想，如考虑在货币篮子里放数字货币，和世界银行一起发行“学习币”。作者在本文中也使用“颠覆”这一名词，说明他们认为将来的金融世界和现在的会大为不同，认为区块链技术会彻底改变现在的金融和货币市场。
文章结构：
本文分为四大部分：
1．新的数字货币；
2．数字货币将被快速应用；
3．稳定币对商业银行的影响；
4．中央银行与合成的数字法币。
重要思想：
文中提到一些令人印象深刻的概念：
1．稳定币与商业银行的激烈竞争；
2．稳定币与央行的合作模型（这会加深稳定币项目方和银行之间的竞争，并且对稳定币项目方有利）；
3．未来商业银行需要做调整。
本文为大家关注的问题提供了一个好的分析框架，其中一些新思想具有很大震撼性。对数字货币感兴趣的人，不论是否同意文中观点都可以参考。
稳定币和商业银行竞争与合作：文中提到稳定币可提供不少商业银行的服务，由于稳定币在市场上具备非常大的竞争力，会严重打击商业银行。作者分析后，也做了一些建议，例如一些稳定币不发利息（Libra就是个例子），作者认为现在传统银行可以支付高利息来维持优势。但稳定币也可和银行合作，如项目方可以把法币存在银行里。
未来商业银行3个可能场景：第一个是共存，稳定币以及银行在一个经济实体下共存；第二个就是互补，这是说的好听些，事实上就是“取代”。在该场景下，稳定币取代经济实体的部分功能，而商业银行却退出这些功能，等于南北分治；第3个是取代，但事实上是“银行被迫改变”成为私募基金负责贷款业务，而稳定币项目方拥有其他功能。商业银行可以分为两种——信贷银行（部分准备金银行）和支付银行（狭义银行），银行现阶段的业务会转向稳定币的项目方。这种改变力度很大，如果照这样发展，传统商业银行会受到极大冲击。
稳定币项目方和央行合作与竞争：作者提出由央行和稳定币项目方合作，完成数字法币。这打破传统由央行主导，和商业银行合作，实现法币的发行、货币政策、监管、清结算的传统，由央行和科技公司合作来实现数字法币。但这也会加大对商业银行的打击，因为商业银行原来的一个优势就是有央行支持，一旦稳定币也有央行支持，商业银行的优势再度被减少。但是稳定币也可能打压法币，特别是打压弱势的法币，形成稳定币和央行的竞争。
最近两个月，笔者和一些稳定币项目方开展了讨论，根据这些讨论和我们的分析，我们在译文中加了一些评语，在文中有相关解读，在文后有综合解读。这些评语都放在表里，以便和正文区分开，希望对读者有所帮助。
作者是指Tobias Adrian和 Tommaso Mancini-Griffoli，笔者是指我们，集译者与评论者于一身。
另外本文作者都是以“电子货币”来讨论，可是这里的“电子货币”与中国普遍所说的电子货币（如支付宝货币）不同，包括电子货币和数字货币（例如脸书稳定币）。而电子货币和数字货币这两种技术其实差异很大。很明显，作者的讨论其实主要集中在数字货币上。中国电子货币和数字货币的异同比较列在附录。
支付宝、Libra、M-Pesa、Paxos、稳定币、Swish、微信支付、Zelle,上述所有这些及其他数字货币，在支付中使用率上升，在政策决策中也不可忽视。但我们应该如何看待这些新型数字形式的货币呢？它们是真正的钱吗，或者说它们是钱这点重要吗？它们的广泛应用真能获益吗？如果是这样，首先它们对创造和管理货币的银行业会有怎样的影响？中央银行又会做何反应？是否有机会从这些快速变革中获益，还是仅需要对其进行监管？
上面的问题其实是明知故问，如果这些稳定币（例如Libra）不是钱，各国央行还需要担心吗?他们可以回家卖红薯了，根本不用担心。如果不是钱，中国人民银行没有必要最近一直出来谈这件事的重要性，美联储也不需要讨论这些问题。
这与他们对比特币的态度截然不同，在谈到比特币时，美联储的回答就是这不是钱，而且其资产规模还非常小，不会对世界金融市场产生实质影响，也不会影响到美元。
但对稳定币，各国央行都马上表态说要监管这些稳定币，并且开始讨论它们对商业银行的影响。现在Libra还没有发行，规模还远远小于比特币，大家却紧张的不得了。为什么如此紧张？因为这次稳定币是钱。
本文在解决这些问题上迈出了第一步。问题的复杂性限制了分析的范围且本文的分析不涉及规范领域。本文的目标是提供一个新型数字货币的分类框架，识别其风险，思考其带来的影响，并为中央银行提供一些政策思路。本文重点集中在新型货币和银行业，即研究金融稳定和消费者保护。其他风险和影响——例如金融诚信、货币政策、资本流动以及反垄断会在文中提到，但不是本文的核心观点。
简而言之，本文认为，当今最常见的两种货币形式将面临严峻的竞争，甚至可能被超越。现金和银行存款将与电子货币（E-Money）竞争，电子货币是以电子化形式存储的货币价值，以欧元、美元、人民币或一篮子货币等价值单位计价并与之锚定。电子货币中的稳定币越来越受欢迎。电子货币作为一种支付手段可能更为方便，但其价值的稳定性却存在问题。毕竟，在经济上，它类似于私募投资基金，保证以面值赎回。如果投入10欧元，必须能退回10欧元。发行人必须有足够的信用提供担保。
这里就提到这些稳定币会对现金和银行里的存款有重大影响。作者也用了笔者常用的名词“竞争”，这是新型货币竞争，笔者从2019年6月一直在提的一个概念，也是今天让许多央行、商业银行、电商担心的问题[5]。再次提请读者注意，中国将银行里的货币称为电子货币，而加密货币为数字货币，术语不一样。
银行将感受到来自电子货币的压力，但应该能够通过提供更具吸引力的服务或类似产品来加以应对。尽管如此，决策者依然应该为银行业中的某种颠覆做好准备。今天，支付领域的新进入者可能有一天会成为银行，并根据他们获得的信息提供有针对性的信贷。因此，银行的业务模式不太可能消失。
作者表示数字货币会影响到现金和银行的电子货币。另外作者还用了“颠覆”这个名词，这是许多银行家长久一直不能接受的名词，但是这名词在2015年许多西方学术论文已经提到。“支付领域的新进入者可能有一天会成为银行”，这也是笔者一直在提的概念。“并根据他们获得的信息提供有针对性的信贷。因此，银行的业务模式不太可能消失”。问题是以后谁会是银行? 传统银行、稳定币项目方，还是两者的融合？
中央银行将在未来发展中发挥重要作用。他们制定的规则会在很大程度上制约数字货币的使用，并对商业银行施加压力。一种解决方案是允许经过筛选的新电子货币供应商可获得中央银行储备，但条件苛刻。这样做会提高风险，但也有诸多益处。不仅如此，一些国家的中央银行可以与电子货币供应商合作，从而有效地提供“中央银行数字货币（CBDC）”，数字货币的现金版本。我们称这种安排为“合成CBDC”。在描绘蓝图时，我们需要重点关注制定具体政策之前需要解决的问题。
“他们制定的规则会在很大程度上制约数字货币的使用，并对商业银行施加压力。”这说明央行现在只是在推迟稳定币的大量使用，同时给商业银行时间想办法挽救自己，在这种新环境下生存。笔者其实认为商业银行在以后还是有极大的优势，只是其战略需要进行大的调整。单纯靠传统银行存贷差得到利益的时代正在结束。
“一种解决方案是允许经过筛选的新电子货币供应商可获得中央银行储备，但条件苛刻”，这表示作者认为稳定币以后会和央行合作，在央行存有预备金，只是条件比银行的储备金条件要苛刻。
这等于承认稳定币的项目方就是新型银行。
“一些国家的中央银行可以与电子货币供应商合作，从而有效地提供‘中央银行数字货币（CBDC）’，数字货币的现金版本”，这表明作者支持稳定币成为事实的数字法币。这同样是2018年8月IBM公司的思想，也是笔者在2018年8月提出的思想。我们提出数字法币的三大原则，第一条就是稳定币成为数字法币：许多国家或是跨国公司会有战略布局，例如在重要领域上部署数字法币，在新货币竞争上占领高地，数字法币还可能联盟，进入一个新货币竞争；没有国家支持的稳定币可能关门[11]。
本文分为四个部分。第一部分回顾了不同的数字货币模型，并提供了一个简单的概念框架来进行比较。第二部分认为，某些新模式的普及可能非常迅速。尽管数字货币不是最好的价值存储，但由于网络效应和网络一体化，它们作为支付手段的便利性可能是无与伦比的。简而言之，虽然第一部分提供了一些变化的术语，但本部分的结论是，某些变化是可以接受的。第三部分讨论了数字货币的使用对银行业的潜在影响。它考虑了三种情况：第一种，数字货币作为银行的补充。第二种，数字货币作为替代品，但银行在争取存款方面有很强的竞争力。第三种，银行在大量存款流出之后转变为私募投资基金。本文对其他风险也进行了简要描述。第四部分即最后一部分设想中央银行将如何应对。这一部分讨论了允许一些数字货币供应商持有中央银行准备金的潜在好处，并认为这样可以有效地向公众推广CBDC。
如果读者不仔细读，就很难发现作者在此描述的三个场景让人震撼。
1．共存：这是最容易的场景，现在已经在发生。
2．互补：“数字货币作为替代品”！表示稳定币将取代商业银行的服务，虽然作者在后面使用“互补”这个名词，其实对银行来说，这一点也不互补。当银行部分业务给稳定币项目方拿走的时候，银行会感到冲击。
3．取代：“银行在大量存款流出之后转变为私募投资基金”。商业银行在这种场景下是大量瘦身，金融市场改变到面目全非。
新的数字货币形式
“咖啡多少钱?”“1欧元，1美元，10元……不管价格多少，我们都可能使用当地的纸币和代币付账。或者我们可能刷卡或挥动手机然后付款离开。上个世纪的人看了会认为这就像变魔术。事实上，几乎是这样。这些看不见的步骤异常复杂，包括信息交换、法律和监管结构以及后台资金结算。然而，对此我们却毫无意识。
如果有人走进同一家咖啡店，用稳定币或社交应用程序付款?或者用黄金或美国国债等其他安全和流动性较好的资产支持的数字代币?这时我们是否会觉得自己是来自另一个世纪的游客?
为了理解这些新的支付技术，引入常用词汇表和概念框架很有用处。在接下来的部分我们将介绍。在这一背景下，下一节内容简要列举了现有和将来可能的付款方式。
分类法——“货币树”
通过一个简单的概念框架，我们来比较和对比不同的支付方式。这里突出了支付方式的四个属性:类型、价值、担保和技术[i]。下面将讨论这些问题，并在图1中进行说明。
图1：货币树
来源：IMF
由于其树状的结构，我们将其称为“货币树”，借用了Bech和Garratt(2017)在货币经济学中植物类比的原始用法（他们的“货币花”理论和我们的框架是互补的；确实，有些花开在树上!）
上图是从博客中摘录的，更正了原文里的错误
用来定义支付方式的第一个属性是类型——或者是债权，或者是实物。前面提到的用于支付咖啡的现金就是一种基于实物的支付方式。只要双方认为该实物有效，该交易就完成了。没有必要进行任何信息交换。另一种选择是转让有价债权。这就是用借记卡买咖啡的情况。刷卡意味着给出指令，将银行资产债权从一个人转移到另一个人。
基于债权的支付简化了交易，但需要复杂的基础设施。文艺复兴时期，随着债权体系的出现，商人们可以很方便携带银行开具的信用证到国外旅游，购买商品，而不用携带沉重的金币，容易招来危险。如今，大多数支付方式都是以债权为基础的。这些就要求确认付款方是适当地债务人，有足够的资金来偿还其债务，并且转账要求所有相关主体进行登记。
第二个属性是价值。当归为债权时，问题就是以货币赎回债权，价值是固定的还是可变的。固定价值债务在预先设定的面值赎回。支付时，这一特性使交易双方很容易地就其交易以某种计价单位计算的债务规模达成一致。例如，对以存款形式对银行的债权，比方说，10欧元可以兑换成10欧元面值的票据。这些债权等同于债务工具（可能付利息，也可能不付），可按面值要求赎回。其他类型的债券则可以以可变价值兑换成货币，即以市价计价的资产来赎回债权。因此，此类债权类似于股票一样的工具，既有上行风险，也有下行风险。这些相似之处是为了便于说明，但并不一定意味着这种类债务或类股票的归类方式将在法庭上得到承认。对基于实物的支付方式，重要的问题是它们的面额，以国内计价单位或自己的单位计算。赎回的概念不适用于基于实物的支付方式。
支付方式的第三个属性只适用于固定价值的债权。现在问题在于，这种赎回担保是由政府担保的，还是仅仅依赖于发行人审慎的商业行为和法律结构。在后一种情况下，我们称为“私有的”。这种区别很重要，因为它可能会影响用户对不同形式货币的信任，以及监管机构的应对方式。
最后一个属性是技术：结算是集中的还是分散的？集中化技术交易是通过中央专有服务器进行的；分散化交易利用分布式账本技术（DLT）或者区块链技术可在几个服务器之间进行结算。这些可以被限制在少数可信任的（“许可的”网络），或者对公众开放（“无许可的”）。分散的金融工具可以更容易地跨越国界。
数字货币有共识机制以至于有共识经济。
脸书的稳定币有共识机制，有共识之后几乎是不用对账的。有共识机制就有共识经济。共识经济就是你和我都同意之后才能放在账本上，有下面几个特性：
1．我和你是同一时间达成共识的，不是说你昨天同意，我今天才同意，我们是同一时间同意的。
2．我知道你的数据（而且是和我的数据一致），我也知道你不能修改存在你那里的数据。
3．你知道我的数据（而且是和你的数据一致），你知道我不能修改存在我这里的数据。
4．任何单位加入这共识机制，也得到同一结果。这就是“共识经济”。虽然是分布式系统，每人都有自己的账本，但是账本数据一致，而且账本不能更改，以后也不用对账。在这种环境下，交易速度快，交易双方不认识，也没有见过面，也有信心交易可以顺利完成[2,3]。
五种支付方式
以上特点可帮助我们区分五种不同的支付方式：一是中央银行的货币；二是加密货币；三是B-Money，目前由银行发行；四是E-Money(电子货币），新的私营机构提供的电子货币；五是I-Money，即投资性货币的简称，由私募投资基金发行。
最为人熟知的就是现金形式的中央银行货币——几个世纪以来我们一直揣在钱包里的纸币和代币。如前所述，现金是一种基于实物的支付方式。它以当地计价单位计价，由中央银行发行，在交易各方之间以分散的方式结算，显然具有实物形态。它的数字版本目前正在讨论中，被称为“中央银行数字货币”，或简称CBDC。与现金不同，CBDC不会是匿名的，尽管它可以保护用户数据不被第三方窃取。它的验证技术可以是集中式的，也可以是分散式的，而且它可以支付利息。Mancini-Griffoli和其他人(2018)对CBDC的设计和含义进行了详细的回顾。
另一种基于实物的支付是加密货币。它用自己的记账单位来计价，由非银行机构创建（或“制造”），并在区块链上发行，通常为不需要经过许可的类型。
另一个差别也很重要；即在创建加密货币时，该算法是否试图通过在价高时发行更多的货币，或在价低时让货币退出流通环节，来稳定其相对于法定货币的币值。我们将这些系统称为“有管理的代币”(也有人称之为“算法确保价值稳定的代币”)。虽然该模式已经由创业公司（如Basis）提出，但是还没有得到广泛的测试。我们将其他的加密货币称为“开放型代币”，包括比特币和以太坊。
最广泛的基于债务的货币是B-Money，它通常包括商业银行存款。在许多国家，大多数付款都需要将资金从一个银行账户转移到另一个，通常是从一家银行到另一家银行，也可跨境。正如前面所言，我们将B-Money与类似债务的工具联系在一起，这种债务工具以记帐单位计价，可按面值要求赎回。最常见的转账是通过集中式技术进行，如借记卡、电汇和支票。
B-Money的明显特点是它的赎回担保得到了政府的支持。当然，谨慎的商业模式有助于满足潜在的赎回请求。但是公共政策也起了一定作用。银行被监管且受到密切监督。在监管有效的地方，银行无法承担过多的风险，且必须保持足够的流动性。此外，如果银行为满足提款的要求而耗尽了其流动资产，中央银行可以在面临系统性压力时通过隔夜贷款或紧急贷款为其提供流动性。最后，存款在许多国家可以投保，但不能超过一定的限额。只要这种保险是可靠的，消费者就不会担心其存款安全，企业也应得到有效监管保证安全。
在支付领域，E-Money正在成为一个最显著的新模式。与加密货币相比，它的一个最重要的创新，是根据需求发行可按面值兑换的债权。借用我们之前的类比，E-Money是一个类负债的工具。E-Money就像B-Money一样，只是它的赎回担保不是由政府支持的。E-Money的赎回担保仅仅依靠审慎管理和法律上的保护以供赎回资产。转账可以集中进行，就像许多在亚洲和非洲流行的支付方式解决方案，包括中国的支付宝和微信支付、印度的Paytm、和东非的M-Pesa（也被叫做“存储价值的工具”）。请注意，银行也可以发行E-Money，服务那些无法从存款保险中受益的客户。基于区块链的E-Money形式，如双子座（Gemini）、帕克斯（Paxos）、特鲁伊美元（TrueUSD）和美元币（USD Coin）等货币也正在涌现，这些常常被称为“法定代币”（fiat tokens）。“稳定币” (stablecoin)一词也被广泛使用，但是经常会定义混淆，受到了前面所讨论过的“有管理的代币”的影响。
基于区块链的数字货币与支付宝等电子货币不一样，作者在原文中把这两种方式混为一谈，事实上这两者不一样，包括整个系统架构、监管方式、支付方式等。在博客上，作者更改了这错误。
最后，I-Money则是一种潜在的新的支付方式，不过它可能成功，也可能不成功。除了一个重要的特点——它提供可变价值的货币赎回时，I-Money就等同于E-Money。因此，I-Money就是一种类似于股票的工具。I-Money指的是资产的债权，典型的产品有黄金或投资组合股票等资产的债权。黄金支持的I-Money的例子有Digital Swiss Gold (DSG)和Novem。
私募投资基金，如货币市场基金和交易所交易基金——提供了相对安全和流动性好的投资，一直在快速增长，不过仍未提供广泛的支付工具。特别是在美国，市场化的金融体系比传统的银行体系更大。私募基金已经允许客户完成付款，不过，这些主要还是依赖于抵押贷款（信用卡支付），或为后续付款而快速以低成本赎回的法定货币。
不过，现在私募投资基金的股票可以兑换成I-Money。它们可以代币化，这意味着它们可以用数字账本上任何数量的代币所表示。代币在低成本时被直接交易，形成了以标的投资组合计价的支付，以该投资组合的任何货币计价。举个例子，如果B欠了A10欧元，B可以将价值10欧元的货币市场基金转让给A。只要市场具有流通性，它的市场价值在任何时刻都是可知的。并且在基金包含非常安全的资产的情况下，A就可能会同意持有这些基金，并期望使用这些基金——汇率与当地货币大致相同，去支付未来的商品或服务。换句话说，I-Money足够稳定，可以成为一种广泛的支付方式。但是，由于I-Money的转移需要证券债权的转移，它可能会受到管制的限制，如跨境交易限制。
由资产投资组合支持的I-Money的一个具体例子就是Libra，由Facebook 和Libra Association的成员刚刚宣布推出。2019年6月18日已宣布，有关Libra的详细信息还有待公布。然而，看起来Libra 似乎有一个由银行存款和短期政府债券组成的投资组合（称为Libra储备）作为后盾。Libra 的代币可以在任何时间兑换成法定货币，以换取其在标的投资组合的现行价值中所占的份额，且无需任何价格担保。这使Libra得以区别于电子货币。Libra这种实质上的股份转让 （尽管可能没有合法的要求）将包括支付功能，正如以上例子。
表1中是我们从概念框架中四个要素出发对不同货币形式进行评估的总结概述。
表1：数字货币形式及其属性的概述
读者是否会惊奇的发现，作者在所有数字货币系统中都放上区块链，这表示区块链技术可以用在商业银行、中央银行等各式各样的系统里。
电子货币的应用会加快
如果一种支付手段（债权或实物）在与用户最相关的计价单位中具有稳定价值，则这种手段更有可能被广泛采用。比如，各方将同意至少在完成交易所需的时间内持有电子货币。此外，他们将更容易就其相对于合同交易价格的价值达成一致，这些价值通常以共同的计价单位表示。因此，稳定币值是可以被广泛用作支付手段的必要条件。目前的问题是如何使币值稳定？电子货币可以和一些以竞争形式存在的货币一样稳定吗？如果没有，那它作为一种便捷的支付手段的优势能够弥补不稳定的劣势并仍然得到广泛采用吗？请注意，我们关注的是电子货币，但许多评论扩展到了I-Money，当I-Money也在发行的时候。
电子货币有多稳定？
在不同形式的货币之间，币值稳定性方面的差异实际上非常显著。用户可以根据收益和风险来比较这些货币。除非另有说明，否则我们用名义价值衡量币值，相对于国内货币。这有助于我们只关注货币自身的设计，而不是宏观经济背景。
图2：建立程式化电子货币
到目前为止加密货币风险更大，但它可能提供更高的回报（资本收益）。这尤其适用于其价值以法币计价且可能大幅度波动的公共代币。比特币每日价格变动的标准差大约是G7货币的10倍以上，甚至略高于委内瑞拉玻利瓦尔对美元的汇率波动。
有管理的代币在设计上表现出较低的价格波动性。然而，这些代币使用简单系统来稳定币值并不总是可靠的，发行人在使用其他资产价值较低时购买代币，并在价值较高时卖出代币。虽然公共代币类似于浮动汇率，但托管代币类似于管理汇率。表现优异的股票应该与法定货币的汇率在紧密范围内保持一致。但是，我们非常清楚它们的最终命运。当一个国家的经济基本面恶化时，中央银行要在市场上购买本国货币，可能会用尽所需的外汇储备。有管理的代币的提供者也可能用完资金以支持其代币价格，特别是因为他们本身基础就不扎实——应用决定价值，价值鼓励应用。然而，在技术创新方面永远要保持开放态度。
另一方面，中央银行的货币现金或CBDC作为一种价值储存（名义价值）非常稳定。中央银行的资金不能在中央银行兑换任何东西（如黄金），因为它是账户的单位。当然，技术上，政府债券在现代法定制度中平衡了中央银行对公众的现金负债。结果，政府的偿付能力支撑着货币的价值——但实际上，不幸的是，有很多财政状况不佳的例子，由于外汇冲突或债务的货币融资，国家的货币因恶性通货膨胀而消失。
然后是以债权形式出现的款项，这些款项在设计上可能风险更大。像I-Money这样的类似股票的工具直接继承了其相关资产的风险。由国库券支持的I-Money将比股票市场股票支持的I-Money风险更小。流动性和安全资产支持也有助于B-Money，但正如之前所讨论的那样，特别是政府背书为其作为价值储备提供了安全支持；银行存款和中央银行流动性。
那么电子货币怎么样？价值的稳定性来自以面值价格赎回的保证。但是，由于电子货币不像B-Money一样获得政府背书，其能否始终能够兑现兑换请求仍是未知。其必须通过私下强有力的资产负债表和特定的法律结构来形成这种保证。否则，电子货币可能会面临运行风险。从本质上讲，电子货币具有固定资产净值（CNAV）基金的许多特征，并承诺客户至少会收回其资金。但在雷曼兄弟破产之后我们了解到，当货币市场基金“跌破净值”时就会遇到问题。也就是说，投资者相信这些基金会为每一美元投资回报一美元，但当市场崩溃时，基金的风险资产价值暴跌，他们的回报就会随之减少。
一般而言，除了运营风险（包括网络风险）之外，电子货币还面临四种风险，这对于所有支付方式都有不同程度的存在。流动性、违约、市场和外汇风险都会破坏按面值赎回的可兑现性。
• 流动性风险意味着在赎回请求可以得到满足前可能存在滞后。流动性风险取决于电子货币发行人所持有的资产的市场流动性。
• 违约风险取决于电子货币发行人违约的情况，将使客户资金面临风险。由于其他业务活动的损失或无法履行债务义务，可能会发生违约。
• 市场风险来自电子货币供应商持有的资产。相对于电子货币供应商的资本而言，大额的损失可能会使赎回面临风险。
资产
• 如果以电子货币形式持有的债权以国内账户以外的货币计价，则存在外汇风险。例如，Libra的情况就是这样，其以一篮子货币计价。
区块链的一个特征就是区块链项目方不能违约，不能自己更改数据，不像传统银行，银行职员可以更改银行账户数据，这对区块链而言是不可能的事，所以项目方违约的风险大大降低。这是新型货币竞争第二要素。
图3：电子货币以信托方式保护客户资金
为了尽量减少这些风险，从而最大限度地稳定其货币价值，电子货币发行者有多种选择。扩展早期的汇率类比，这相当于把电子货币推到类似货币发行局的水平，并保持透明度。
• 他们可以投资于安全和流动资产，比如短期政府债券。当然，最安全，最流动的资产是中央银行的储备。如果允许的话，它们可以被直接或间接地通过专业银行持有，例如美国或印度的支付银行或持有银行执照的专用机构。
• 为了低于或等于客户端所获的价值它们必须涵盖电子货币的创造。过度发行将削弱满足赎回要求的能力。
稳定币发行方不是一个主权国家，也不是央行，也不是银行，不能按照自己的意志或是贷款决定发行货币量。它的发行受限于相对应的法币，如果没有同等价值的法币，不能发行稳定币。这个可以用智能合约来解决，例如，托管的金融机构收到了5000美金的法币，就可以发行5000美金的稳定币，每一笔稳定币都可以记录在案，也可以被监管机构追踪。
这样的模型和笔者在2019年初提到的医药区块链也一样，所有参与方，无论药房、制药商、医院还是物流等都可以看到医药的全流程，这样的区块链一致性模型和传统的区块链一致性模型不一样，但却是可以做到的。这样追踪模型不是大水库模型（资金进入资金库就失去身份），而是专属盒子模型（每个专属盒子只能存一个物件，每个物件只能存在专属盒子里面，存储时要验证身份）。在这样的强监管之下，稳定币才能真正稳定。这种专属盒子模型就是笔者提出的X-ray模型。
作者在下文说“为保护客户、避免威胁金融稳定的风险，电子货币发行者必须在必要时迅速加强监管。”就不太正确，在稳定币发行过程中，不是必要时加强监管，事实上每时每刻都在强监管之下。
在区块链系统上，每个信息，不论交易还是通信，都必须有签名及加密机制，监管单位在每个区块链上都有节点，这就是熊猫模型[14]，在该模型下，所有事情都可以被监管，同时因为熊猫模型有无限的扩展性，所以任何活动都可以被追踪，可以用于反洗钱等。这是新型货币竞争第三要素。
• 所持资产不得保留，即作为贷款抵押的部分——理想情况下应与电子货币发行者的资产负债表分开，以便在客户资金破产时保护客户资金。
• 充足的资本将有助于抵消损失，因此确保客户资金能够全部赎回。虽然这不是一份监管文件，但显然，为保护客户、避免威胁金融稳定的风险，电子货币发行者必须在必要时迅速加强监管。
作者上述看法正确而且直击要害，但他还没有考虑到技术上的问题，假设银行使用伪链或不合格的加密算法，那么风险是非常大的。例如超级账本就有中心节点，中心节点可以控制所有通讯信息，如果这个系统是数字法币，整个国家的金融系统就会被外力所控制。这也是笔者过去三年一直在提，这是一个巨大的风险，一定要避免的。
“必要时迅速加强监管”不是区块链监管原则。在区块链上，监管是长久的而且是一致的，没有“必要时”也没有“加强”监管。如使用智能合约监管时，智能合约会在运行时自动启动，只要条件符合就会自动启动，不是在“必要时”启动，而且每次启动的时候，流程和手段也是一致的，不是“加强的”。
电子货币发行者正采取上述一些措施。到目前为止，最受电子货币供应商欢迎的资产是银行存款。债券具有按需按面值赎回的功能，但银行可能违约。由于电子货币发行者是批发债权人，他们的资金通常不受存款保险的保护。为了保护电子货币供应商，使他们的客户免受银行违约的影响，还必须开发其他的系统，这可能与私人投资保护计划类似。
为了将电子货币供应商违约的风险降到最低，客户资金可能被转移到信托公司(如图3所示)。信托基金的优势在于将客户资金与电子货币供应商的资产负债表隔离。然而，信托的法律保护并非在所有司法管辖区都是无懈可击的。因此，在法庭上保护客户资金不受侵害不可能总是可行的。如果有的话，法律程序可能会延迟资金的重新拨付。取决于所在国家的具体情况，其他法律结构在保护客户资金方面可能更为有效。
电子货币将迅速推广——支付方式的便捷性将推动电子货币迅速普及
因此，如果电子货币不能像B-Money或中央银行货币那样稳定地作为一种价值储备手段，它还能成功应用吗?答案是肯定的，因为它作为一种支付手段相对有吸引力。显然，这将取决于各国的情况和银行为提高B-Money的便利性而采用的先进技术。在讨论电子货币发展对银行的影响时，我们将回到这一点。但即使在B-Money货币可以自由兑换的地方，电子货币也能带来额外的好处，如下所述。
这里作者提出一个概念，对于客户来讲“便捷性”是更重要的。因为数字货币的支付功能比传统银行有优势，即使数字货币在价值存储上输给商业银行，人们仍然会选择使用数字货币。在最近两个月，不少公司开始接受比特币为支付货币就是一个重要信息。数字货币的一个重要特性就是交易速度快，这是新型货币竞争第一要素。我们提出新型货币竞争的四要素是速度、安全、监管和货币政策[10]。
例如，在中国和肯尼亚，这个问题是个伪命题；电子货币已经占主导地位。14岁以上的肯尼亚人中90%使用M-Pesa支付，在中国，电子货币交易的价值量，比如微信支付和支付宝，超过了Visa和万事达在全球价值量的总和。
在其他地方，电子货币的使用也可能会迅速增长，至少有六个原因:
• 便利性:相对于B-Money货币或中央银行货币，电子货币更容易融入我们的数字生活。它通常由那些社交媒体集成的公司发布，这些公司从根本上理解以用户为中心的设计。
• 无处不在:跨境电子货币转账将比现金和银行存款更快、更便宜。不过，也可能会出现其他各种障碍，比如要求国外市场做市商准备提供本币赎回。为了限制本文的研究范围，我们没有进一步探讨使用数字货币进行跨境支付这一丰富而重要的话题。
• 互补性:如果像股票和债券这样的资产转移到区块链，基于区块链的电子货币形式将允许自动交易的无缝支付（假设区块链被设计为可互操作的，即所谓的付款交割），从而有望因避免人工后台环节而大幅提升效率。更普遍地说，电子货币的功能更容易被活跃的开发人员社区所扩展，这些社区可能利用开源代码，而不是支持B-Money的专利技术。例如，开发者可以让用户决定电子货币可以购买的商品——这是汇款或慈善捐赠的一个有用功能。
• 交易成本:电子货币转账几乎没有成本，而且是即时的，因此通常比信用卡支付或银行间转账更具吸引力，尤其是跨境转账。因此，人们甚至可能同意以电子货币的形式出售汽车，因为资金将立即出现在他们的账户上，没有任何结算延迟和相应的风险。
• 信任度:在电子货币蓬勃发展的一些国家，用户对电信和社交媒体公司的信任超过了对银行的信任
• 网络效应:如果商家和同行也使用电子货币，它对潜在用户的价值就会更大。随着新用户的加入，所有参与者的价值——现有的和潜在的——都在增长。
前五个原因可能是点燃电子货币之火的火花;第六种是可助推火势的东风。网络效应助推新服务应用方面的力量不应低估，为什么我们要在这么短的时间内从电子邮件转向短信，从短信转向WhatsApp这样的社交短信平台?WhatsApp的应用比Gmail快了三分之一。如今，WhatsApp的用户群已超过Gmail，远远超过了15亿用户的大关。相对标准短信解决方案，WhatsApp的主导地位甚至更加明显13。然而，在一开始，所有人都倾向于书面交流。为什么一种形式会占据主导地位呢?它在社交信息应用程序上要简单一些，与照片等其他功能要更兼容一些，更友好一些，更便宜一些……但是，重要的是，它在供货商之间、电话之间、国家之间都是可互操作的，所有的朋友都使用它。我们甚至可以邀请他们群聊。网络效应放大了功能上微小的客观差异。WhatsApp就是一个很好的例子，它的传播不需要任何营销，只需要口碑，只需要网络效应。
经济学家们要小心了!支付不仅仅是清偿债务的行为。它们是一种交流，一种人与人之间的互动——一种基本的社会体验。如果有两个人使用相同的支付方式，那么就很有可能有第三个人加入。是的，支付可以很有趣，至少电子货币和I-Money比纸钞更有趣。表情符号、消息、照片，或者客户评价，都不能用借记卡支付发送!
这就是全世界大型高科技公司和金融科技初创企业进入的领域。在为广大的客户提供便捷的、有吸引力的、低成本的可信服务上，这些公司是专家。以用户为中心的设计是第二天性，他们了解人们在社交媒体和网络上的行为，他们可以将支付无缝融入其中，他们曾经在社交媒体上做的很好，可以将资金融入其中，无论是电子货币还是I-Money。
作者在这里承认，科技改变金融，而不是科技服务金融，在2018年，美国的一些重大数字货币的项目，都是科技公司启动或是和科技公司合作，而不是和传统银行合作。例如IBM公司在2018年启动稳定币项目，Bakkt公司在2018年启动并且和微软公司合作，而不是和传统银行合作。可见科技公司在数字经济中比传统银行更为重要。但这是美国的情形，在中国让我们拭目以待。
电子货币给银行业带来的影响
如果电子货币由于其作为支付方式的吸引力而大受欢迎，并得到拥有庞大现有用户基础的大型科技公司的支持（或者灵活的金融科技初创企业），那会意味着B-Money和其背后的银行的消亡吗？零售银行的存款会大量流向电子货币供应商吗？没那么快。事实上，银行不太可能会消失。本部分考虑了三种可能的情况。然而首先列举了迅速采用电子货币（以完成交易）的其他风险，尽管没有详细说明本文的限定范围。
“零售银行的存款会大量流向电子货币供应商吗？”作者开始怀疑商业银行的前途，虽然马上认为商业银行还是会存留下来。下面作者会讨论商业银行的一些风险。这些风险好像“十面埋伏”一样。如果商业银行没有转型成功，有可能会遇到非常大的障碍，虽然商业银行不太可能就此消失，但是稳定币的广泛使用出现势必会对商业银行造成严重影响。
电子货币迅速应用的风险
除了脱媒（disintermediation）（译者：指在进行交易时跳过所有中间人而直接在供需双方间进行）风险以外，其他风险也可能存在，需要深入理解并审慎衡量。监管框架通常用来应对这些风险，但也可能需要进行修订与加强。例如，大型科技公司提供的金融服务可能被认为具有全球系统性重要地位，并受到监管。一项指导性原则是，监管应与提供的服务类型和相应风险相称。提供银行服务的金融科技公司将像银行一样受到监管，而提供类似投资基金或经纪商服务的公司也将受到监管。
之前，我们谈到了具有CNAV基金特点的电子货币运行中给消费者安全和金融稳定性带来的风险。此外，如果跨境资金流动此类的重要数据丢失，可能会对隐私、货币政策传导、货币需求下降之后的铸币税、市场可竞争性、金融完整性以及总体政策制定带来风险。
“如果跨境资金流动此类的重要数据丢失”，这种风险在使用真区块链的时候是很难存在的。但是如果使用伪链，该风险的可能性就大大增加。其他风险包括“隐私、货币政策传导、货币需求下降之后的铸币税、市场可竞争性、金融完整性以及总体政策制定”也会跟着降低。
市场竞争性的风险——即阻碍新公司加入并抽取租金的大型垄断企业的出现——可能很难应对。由于强大的网络效应刺激了电子货币的运用，电子货币供应商自然而然形成垄断（尽管最终会导致垄断势力的产生并有利于先行者）。
还有建立大规模经营所需的巨额固定成本，以及能获得数据所带来的指数型红利，都会造成垄断。的确，正是大型数据集基于一系列掌握丰富特征的近随机事例以及同行在交易过程中得到的信息推断出用户行为。除此之外,企业可以利用相同的数据集，将其垄断地位扩展到相关服务。
举个例子，如果货币的新形式得到广泛运用，体系薄弱和通货膨胀率高的国家因为货币替代物会出现货币政策传导带来的风险。随着国外电子货币的使用增多，国内计价单位可能会转为电子货币计价单位。例如，经营者和家庭可能都乐于持有电子美元，而不是通过汇款把电子美元换为本国货币。久而久之，经营者会用美元给商品定价。因此，中央银行会失去货币政策的控制权。
“市场竞争性的风险”，作者所列的风险脸书的Libra币都有：脸书有强大的网络客户群，又是先行者。还有大规模资金，并且可以获得数据。
“随着国外电子货币的使用增多，国内计价单位可能会转为电子货币计价单位。例如，经营者和家庭可能都乐于持有电子美元，而不是通过汇款把电子美元换为本国货币。久而久之，经营者会用美元给商品定价。因此，中央银行会失去货币政策的控制权。”这里作者指出这些稳定币会和法币竞争, 也即稳定币项目方和央行竞争。
这就是笔者一直在谈的新型货币竞争。稳定币会作为后面法币的先行者抢占其他国家的市场，使弱国的中央银行失去货币政策的控制权。而且稳定币是法币的先锋，能到达法币不能到的地方；同样的，稳定币也是法币的护城河，可以保护法币。
这种新型货币竞争和传统货币竞争不同，这也是现在许多国家反对Libra币的原因[8]。
相对于金融完整性而言，技术的分散化尤其带来了新的挑战。基于区块链的货币发行者及其合作伙伴涉及到客户登记和交易核查，将继续履行反洗钱和反恐融资（AML/CFT）的义务。这些包括确定客户身份、监控交易、向主管当局报告可疑交易，以及尊重联合国或某些国家的制裁名单要求。然而，当交易确认是分散化的，且涉及的实体（如加密数字货币交易所、治理组织、钱包供应商、客户基金管理机构和做市商）非常多，且分散于各个公司、行业和国家时，履行AML /CFT义务就变得困难。总之，国际合作将变得更加重要，以避免监管套利和监管稀释。
“当交易确认是分散化的，且涉及的实体（如加密数字货币交易所、治理组织、钱包供应商、客户基金管理机构和做市商）非常多，且分散于各个公司、行业和国家时，履行AML/CFT义务就变得困难。”作者这里提到“交易分散”，是不是指以后SWIFT（中心化处理）不再像以前那样中心化垄断跨境支付？SWIFT时代要慢慢过去了，而且SWIFT遇到的困难比商业银行的还大。
“履行AML/CFT义务就变得困难”，这是为何？因为如果使用区块链系统，高质量的链只会和高质量的链交互。如果一条链没有对其客户进行AML /CFT，其他链可以拒绝与其交易。像银行会有评级一样，链也会有评级，好链只会和好链交互， 这样评级可以使用泰山沙盒自动评估。这是笔者在2017年提出的区块链互联网的原则[4]。
图4：存款替代的程式化案例
场景1：共存（Coexistence）
让我们回到脱媒风险，最开始也是最可能出现的场景是电子货币和B-Money共存；竞争会继续下去。首先，银行占据有利地位。他们有固定的用户——尽管潜在的用户基数比大型科技公司要小得多——和强大的分销网络。它们可以向客户交叉销售其它金融服务，包括通过提供透支保护或信贷额度来克服预付现金的限制。
“最可能出现的场景是电子货币和B-Money共存；竞争会继续下去”，这就是新货币竞争的一种，数字货币和银行存款货币竞争，也是稳定币项目方和商业银行竞争。
此外，电子货币供应商可能会将其客户资金以存单或其他形式的短期资金的形式回收到银行(图4)。显然，从银行的角度来看，结果并不理想。首先，它们将把低成本而稳定的散户资金，换成昂贵且会转走的批发型资金。其次，他们可能被切断与客户的关系。第三，他们可能无法获得有关客户交易的宝贵数据。此外，来自电子货币供应商的资金可能集中在几家大银行（尽管最终会流向其他银行）。因此，规模较小的银行可能会感到更大的资金压力，或至少会经历资金规模更大的波动。
正如作者说的“电子货币供应商可能会将其客户资金以存单或其他形式的短期资金的形式回收到银行”，商业银行最后还是会赢。
“它们将把低成本而稳定的散户资金，换成昂贵且会转走的批发型资金。其次，他们可能被切断与客户的关系。第三，他们可能无法获得有关客户交易的宝贵数据”但是银行代价不小，“规模较小的银行可能会感到更大的资金压力，或至少会经历资金规模更大的波动。”但是如果稳定币成熟，稳定币可能转到其他更稳定的稳定币上。类似现象已经发生过，比特币被用来购买其他数字代币就是一例，而数字代币市场成为一个市场体系。
无论如何，银行可以通过三种方式作出反应:提供更高的利息，改善服务留住存款（包括收购有前途的初创企业），或寻找其他融资来源。银行有提高存款利息的空间。由于银行从期限转换中获利（持有的资产期限长于存款负债），它们可能会提供比电子货币供应商更高的利息，甚至比保守的电子货币供应商更高（注意，Libra已经宣布不会向用户支付任何利息）。电子货币供应商必须持有流动性很强的资产，因此可以提供近似隔夜货币市场的利率。更高的存款利率可以带来更高的运营效率，更低的利润，以及可能略高的贷款利率。Andolfatto (2018年)认为，如果银行从市场优势地位出发，有提高存款利率的空间，而不会产生重大的宏观经济影响。Drechsler、Savov和Schnabl (2018年)指出，银行的市场地位是它们倾向于为各国存款支付低而稳定的利率的主要原因。然而，银行必须承担不同的成本，如存款保险费、监管成本、和网点网络。
银行也可以与电子货币支付服务的质量相媲美，至少在国内是这样，虽然不是跨境。事实上，B-Money已经变得越来越方便，这要归功于支付创新，比如无触控卡和手机应用程序，这些应用程序为借记卡支付提供便利，比如Venmo、Zelle或美国的Apple Pay Cash。更根本的变化也可能通过中央银行在许多国家推出的“快速支付”系统实现（欧元区TIPS-TARGET即时支付结算），允许银行以几乎可以忽略不计的成本实时结算零售交易。尽管由银行财团发展而来，瑞典Swish就是一个相关的例子。JPM Coin是银行进入电子货币领域进行反击的一个突出例子。
但银行能适应的足够快吗?他们能像大型科技公司那样，在网上满足客户需求、以用户为中心的设计以及与社交媒体的融合中生存和呼吸吗?它们是否足够敏捷以更改业务模型吗？毫无疑问，有些银行会被甩在后面。其他银行将会不断发展，但必须迅速行动。在过渡时期，中央银行可以提供帮助。如果银行迅速损失存款，它们可以临时增强其流动性。但因为它们的资产负债表可能会增长，各国中央银行将不愿长期提供这种帮助，它们也可能会陷入艰难的放贷决策中。除此之外，银行还可以通过发行长期债券或股票获得替代性资金。
“有些银行会被甩在后面。其他银行将会不断发展，但必须迅速行动”。作者警告商业银行必须马上行动。商业银行必须像科技公司一样迅速转型，否则就被时代的车轮远远抛下。
场景2:互补（Complementarity）
在第二种情况下，电子货币供应商可以作为商业银行的补充。这一结果在一些低收入和新兴市场经济体已经是显而易见的。电子货币可以吸引贫困家庭和小企业进入正规经济，使他们熟悉新技术，并鼓励他们从支付转向寻求信贷、或者更复杂的储蓄工具、会计服务和商业银行提供的金融建议。例如，在肯尼亚，由于电子货币在2008年之后被迅速应用，连续几年信贷规模稳步增长。
但即使在发达经济体，合作也是可以设想的。电子货币供应商可以利用其数据来评估客户的信用价值，并将分析结果卖给银行或帮助银行，以更有效的发放信贷。此外，一些规模较大的电子货币供应商很有可能最终转向银行业务，这得益于它们积累的数据和规模，以及被期限转型带来的利润所吸引。因此，尽管如今有些银行品牌可能会消失，但银行业模式不太可能消失。
场景3:取代（Takeover）
第三种情景是银行模式的根本性转变，即银行主要依赖融资，并且市场越来越多地充当信贷中介。尽管我们认为这是最不可能发生的情况，但这种可能性值得考虑，以便更好地为未来做好准备，并且努力塑造未来。
“银行主要依赖融资”——作者的看法可能还是乐观了。现在遇到的未来稳定币项目一部分功能就是融资贷款，而且会和商业银行竞争。如果以后照这样发展，传统银行和稳定币项目方的差距将是非常小。虽然笔者仍然认为，在短期内传统银行相比稳定币项目方还是有非常大的优势。
商业银行的吸收存款和贷款功能可以拆分。我们为支付目的而持有的存款可以转移到电子货币中，进而可以在国外，以政府债券或中央银行货币形式持有。我们所持有的储蓄可以流向共同基金、对冲基金和资本市场，用于分配信贷。或者，这些储蓄可以继续留在银行，但银行本身主要依赖的是批发融资。
结果将是一个完全不同的世界，和一个完全不同的银行模型（图5），这将极大地限制部分准备金银行制度。部分准备金银行吸收存款，但只持有其中一小部分的流动资产，如中央银行准备金和政府债券；剩下的部分贷款给家庭和企业，从而促进经济增长。
“结果将是一个完全不同的世界，和一个完全不同的银行模型”，在这场景下，未来金融市场和现在市场差异太大了，现在商业银行将来会成为“私募投资基金”。
这会是一个理想的世界吗?这取决于我们认为部分准备金银行模式是历史的偶然事件，还是一种有效的社会解决方案，以及技术创新是否改变了它们的相对效率。
然而，这一领域的感觉很强，但缺乏经验。有多少流动资金将被锁定在电子货币中，不再能向私营部门提供贷款? 目前，银行能够向我们提供流动性缓冲资金，以应对不时之需，诸如看牙或修车等，这个前提是我们不会同时遇到意外事件。只有这些缓冲资金会流向电子货币，还是会有更多资金呢？未被保险的存款呢?货币政策能抵消这种影响吗？由于共同基金和对冲基金在发放贷款前必须获得资金，那么企业和家庭的信贷会受到限制，还是会变得成本更高？但是，尽管银行能够在账面上同时创造贷款和存款，但它们在实践中难道不需要遵守同样的审慎规则吗？是否会发展专门基金来提供和持有非标准和非流动性贷款，如抵押贷款？这些措施是否能够长期锁定资金，即使在经济困难时期也能支持信贷?这些贷款的哪些部分可以证券化和共同化？银行提供的监控功能能否被基金、参与其中的专业机构、或者仅仅是人工智能和大数据分析等技术所取代?那么影子银行业呢？我们通常认为，影子银行业存在风险，并且监管不足。资金会从影子银行流向电子货币供应商吗？这是否能够增加福利？无论这些问题的答案是什么，这种转变都可能会很艰难。
上面作者认为稳定币还可能和共同基金和对冲基金有竞争关系，还有其他竞争关系。
我们迫切需要寻求这些问题的答案。有了这些，我们将能够更好地评估拥有更多电子货币所需的成本和带来的风险。只有到那时，我们才能为政策制定方针，支持或反对这个新模式，而它现在已经出现在我们面前。
中央银行和合成CBDC的作用
未来我们将使用什么作为支付和价值储存的手段:是电子货币，或者由大型科技公司发行的潜在的I-Money，还是商业银行存款?电子货币会蚕食我们今天所知的部分准备金银行吗?政策制定者将无法继续袖手旁观。尤其是各国中央银行可能在塑造这一未来图景上发挥关键作用。
今天的世界
迄今为止，各国中央银行一直青睐部分准备金银行模式。如前所述，中央银行和其他监管机构会监管银行并在必要时提供流动性，帮助确保我们存款的安全。
重要的是，中央银行也结算银行间的支付。否则，银行间支付成本将会很高、速度缓慢的，并可能引发争议。事实上，由于缺乏现金或黄金的交换，银行不得不互相提供信贷，以便在自己和客户之间的交易进行结算。
这就是中央银行的作用。所有的银行都在中央银行有账户，从一个账户到另一个账户的支付是通过将完全安全的资金（称为中央银行准备金）从一个账户转移到另一个账户来完成结算。这不仅消除了银行间交易的信用风险，还确保了支付是可以跨银行互操作的。因此，网络规模再大的银行，在允许更多客户进行支付方面也不具有优势。跨行互操作性对于银行间公平竞争至关重要。
明天的世界:电子货币供应商拥有中央银行准备金会如何？
如果提供一个公平的竞争环境，也意味着向电子货币供应商提供结算服务，那会怎么样?如果这些公司也能像大型银行一样持有中央银行的准备金，它们满足某些标准并且接受监管，情况会怎样呢?
“向电子货币供应商提供结算服务”，代表央行承认稳定币项目方和商业银行几乎有同等的地位，需要保护支持。
稳定币事实上需要两种结算功能，一是稳定币交易结算，二是稳定币项目方持有的法币（或是其他稳定币）结算。这里作者讲的是第二种。
稳定币交易结算现在由稳定币相关单位执行，这等于把传统以法币做交易媒介的银行业务从银行转到稳定币相关单位，肯定对银行不利。而银行的另外一个优势就是有央行支持，但是如果稳定项目方也有央行支持，商业银行的竞争力几乎没有优势。
这个建议并不新鲜。事实上，印度储备银行（Reserve Bank of India）、香港金融管理局（Hong Kong Monetary Authority）和瑞士中央银行（Swiss National Bank）等一些中央银行已经发放了特殊用途许可证，允许非银行金融科技公司持有储备余额，但要经过审批程序。英格兰银行正在讨论这样的前景。与此同时，中国走的更远。中国央行要求国内大型支付服务提供商支付宝（Alipay）和微信支付在中央银行以准备金的形式持有客户资金。尽管这已经有些例子，但允许电子货币供应商动用中央银行储备的提议还有许多细节有待制定。
持有中央银行准备金的能力，将使电子货币供应商能够克服市场和流动性风险，从而扬帆起航，并将这些机构转变为狭义银行。狭义银行（与部分准备金银行相反）是指用中央银行准备金支付全部债务、不向私营部门放贷的金融机构。它们只是为支付提供便利。
Bank 银行
图5. 将银行支付和信贷功能分离的案例
部分准备金银行将感受到更大的压力。其一，如前所述，它们将不再受益于电子货币供应商的批发融资。尽管如此，银行应该仍然能够通过提供更具吸引力的服务来进行反击（如场景1所示），一些电子货币供应商可能会坚持为银行提供资金，以寻求更高的回报（如果有这个选项的话），或者自身发展成银行（如场景2所示）。
这里作者又再度给商业银行以警告，“部分准备金银行将感受到更大的压力”，然后作者用“反击”来形容银行的反应，竞争激烈。
虽然银行在正常时期应该能够坚守阵地，但在危机时期却出现一个很显著的问题。在危机时期，会有大量资金从银行存款流向电子货币吗?如果支持电子货币的客户资金作为银行的批发资金被持有，随着客户寻求银行存款保险的保护，这种资金的转向可能会逆转，变成从电子货币到银行货币。但如果客户资金作为储备存放在中央银行，那么资金从银行存款流向电子货币的风险就不可忽视。当然，没有保险的存款可能会从银行转移到电子货币供应商。
“如果支持电子货币的客户资金作为银行的批发资金被持有，随着客户寻求银行存款保险的保护，这种资金的转向可能会逆转，变成从电子货币到银行货币”，这里作者描述商业银行和稳定币项目方复杂的关系。“但如果客户资金作为储备存放在中央银行，那么资金从银行存款流向电子货币的风险就不可忽视。”如果央行支持稳定币，商业银行的优势就大大减少。
然而，有几点削弱了这种明显的威胁。首先，在许多国家，系统性银行挤兑与外汇挤兑有关，因此无论是否考虑电子货币，都会发生。第二，许多国家已经有了安全且流动性好的资产，比如只投资于美国国债的基金，但在全球金融危机期间，并没有看到大量资金流入。第三，尽管银行挤兑可能导致不稳定，只要受到的影响是暂时的，中央银行是可以通过向银行提供贷款进行保护。在这种情况下，向银行放贷将平衡流入中央银行储备的资金。无论如何，银行部门迅速去中介化的风险应该得到认真对待。
潜在的优势
向电子货币供应商提供获得中央银行准备金的渠道，或潜在地要求电子货币供应商这样做，也有更重要的好处值得考虑。
首先是确保电子货币的稳定性。如前所述，违约、市场、流动性和外汇风险，以及相对于客户基金的潜在超额发行，都可能动摇人们对电子货币的信任。所有这些都可能导致代价高昂的挤兑和货币贬值，破坏人们对支付体系的信心，摧毁巨额财富，最终将金融稳定置于风险之中。中央银行储备支持的电子货币可以消除流动性和市场风险，从而降低违约风险。当客户资金分散在许多银行时，它还将促进发行监管。假设通过适当的法律结构和潜在的监管改革消除了违约风险，那么电子货币就可以以本币的面值兑换成可信的本国货币。
“违约、市场、流动性和外汇风险，以及相对于客户基金的潜在超额发行，都可能动摇人们对电子货币的信任。所有这些都可能导致代价高昂的挤兑和货币贬值，破坏人们对支付体系的信心，摧毁巨额财富，最终将金融稳定置于风险之中。”违约事件在共识经济下很难发生。不是区块链单独可以解决这问题，而是区块链加上实时监管、保证金制度。比如现在比特币交易就很少出现这样的问题，大部分问题出在交易所。作者对这方面还是相当了解，“假设通过适当的法律结构和潜在的监管改革消除了违约风险，那么电子货币就可以以本币的面值兑换成可信的本国货币。”
其次，中央银行可以确保支付的互操作性，从而保护消费者不会受到电子货币垄断的不断增长的影响。电子货币形式的支付必须伴随着资金从一个电子货币供应商的信托账户转到另一个提供商的信托账户。只有到那时，新持有的电子货币才会完全被支持，可以赎回。如果在中央银行的账目上进行此类客户资金的同步转移，将是无缝顺畅的。此外,中央银行可能会要求有权访问其账户的电子货币供应商采用技术标准，允许电子货币钱包可以彼此兼容，从而增强这一功能互操作性和促进竞争。
“中央银行可以确保支付的互操作性，从而保护消费者不会受到电子货币垄断的不断增长的影响。”这表示央行系统和任何稳定币交互，这会是庞大的系统。作者想法和中国熊猫模型的思想是一致的，在熊猫模型里，央行在每个金融机构区块链系统上都有节点。这节点是用来监管和交互。
“电子货币形式的支付必须伴随着资金从一个电子货币供应商的信托账户转到另一个提供商的信托账户。只有到那时，新持有的电子货币才会完全被支持，可以赎回。”这表示以后区块链系统必须是“区块链互联网”，在中国就是熊猫模型。熊猫模型是世界第一个同质或是同构区块链互联网模型，连接每个链系统。
“如果在中央银行的账目上进行此类客户资金的同步转移，将是无缝顺畅的。此外,中央银行可能会要求有权访问其账户的电子货币供应商采用技术标准，允许电子货币钱包可以彼此兼容，从而增强这一功能互操作性和促进竞争。”这就是熊猫模型的特色。
第三，中央银行和监管机构可能无法遏制大型电子货币垄断企业的发展。考虑到网络效应的重要性、数据访问的租金和进入所需的沉没成本，这些公司可能是以近乎自然垄断的方式运营的大型国际公司。在这种情况下，中央银行可能希望优先考虑在其直接监管下的国内电子货币供应商，通过向它们提供发行完全安全、流动性强的货币，相比海外机构发行更具吸引力。这还将允许各国中央银行保留铸币税收入，不需要为电子货币供应商持有的储备金支付利息。
“中央银行和监管机构可能无法遏制大型电子货币垄断企业的发展。考虑到网络效应的重要性、数据访问的租金和进入所需的沉没成本，这些公司可能是以近乎自然垄断的方式运营的大型国际公司。”这好像是指脸书的Libra。
“中央银行可能希望优先考虑在其直接监管下的国内电子货币供应商，通过向它们提供发行完全安全、流动性强的货币，相比海外机构发行更具吸引力。”这里作者提的建议美国和中国都在进行中。
“相比海外机构发行更具吸引力。”这是国与国的竞争，各国央行都只会支持自己的货币，包括基于自己法币的稳定币。“这还将允许各国中央银行保留铸币税收入，不需要为电子货币供应商持有的储备金支付利息。”央行在这上面还有收入。
这些观点和英国央行在2015-2016年的想法一致：央行自己发行数字法币来对抗第三方支付系统。
第四，货币政策传导可能更有效，原因有二。第一个来自于上面的观点。通过以国内货币提供有吸引力的支付方式，那么由全球性电子货币供应商发行的外国货币产生的替代（“美元化”）可能性较小。其次，中央银行可以向电子货币供应商持有的准备金支付利息。这样做将更直接将货币政策利率传导给消费者——正如之前所说的——给银行施加了更大的压力，要求它们为存款提供接近政策利率，以避免存款流失。
对电子货币甚至还可实施负利率。如果有的话，这将缓解对有效利率下界的约束。相反，零收益的电子货币将使家庭和企业更容易获得贷款，避免银行存款的负利率。
我们认为货币政策是新型货币竞争第四要素。“货币政策传导可能更有效，原因有二。第一个来自于上面的观点。通过以国内货币提供有吸引力的支付方式，那么由全球性电子货币供应商发行的外国货币产生的替代（美元化）可能性较小。”这非常明显，每个国家都必须培养自己的法币、稳定币、数字法币，而抵抗外来的货币。这也清楚表示这也是新型货币竞争。
“中央银行可以向电子货币供应商持有的准备金支付利息。这样做将更直接将货币政策利率传导给消费者——正如之前所说的——给银行施加了更大的压力，要求它们为存款提供接近政策利率，以避免存款流失。”对于商业银行来说，这又是一个打击。这里表明，商业银行如果不改变，可以直接和稳定币项目方竞争的话，连IMF都会认为这样的商业银行应该关门。
最后，中央银行可以制定向电子货币供应商发放牌照的明确条件，包括严格监督和中央银行或其他机构的监督。例如，选定的供应商将负责根据“了解你的客户”和反洗钱法规，以及钱包和客户数据的安全性，进行适当的客户筛选、交易监控和报告。例如，控制谁可以接收和持有电子货币，也可能有助于限制电子货币跨国蔓延。
“中央银行可以制定向电子货币供应商发放牌照的明确条件，包括严格监督和中央银行或其他机构的监督。例如，选定的供应商将负责根据‘了解你的客户’和反洗钱法规，以及钱包和客户数据的安全性，进行适当的客户筛选、交易监控和报告。例如，控制谁可以接收和持有电子货币，也可能有助于限制电子货币跨国蔓延”。这是本文一个关键，稳定币项目方可以享受银行的待遇，也可以拿到银行牌照，但是需要遵守更严格的监管，这是本文的一个重点。数字货币速度快，因此监管应该更严。
请注意，让电子货币供应商使用中央银行准备金的几个优势可以通过其他方式实现。然而，许多措施仍不完善，而且可能效果更差。例如，电子货币供应商仍是监管较少的影子银行模式。各国可能会发现，很难实施适当的监管，比如要求披露对客户的风险、充足的资本和流动性缓冲。正如我们在雷曼兄弟(Lehman)破产后的CNAV基金中发现的，即便能对风险进行全面披露，客户也未必能很好地理解。另一个例子是，托管帐户或银行存款中的客户资金可能在电子货币从一个供应商销售到另一个供应商后不会立即转移，从而限制了互操作性。
合成中央银行数字货币
允许电子货币供应商持有中央银行储备金将会是一项重大政策抉择，其具有各种优势和风险，也伴随着潜在的深远影响，比如激发创新，推动基于区块链的资产交易以及促进跨境支付，这是作者（2019）研究的一个主题。
更直接的结果显而易见：创造出中央银行发行的数字货币！毕竟，如果电子货币供应商能持有中央银行储备金，并以中央银行储备金交易，当其破产时，如果这可以保护其他债权人，并采取与储备金一对一的比例发行电子货币，那么这些电子货币持有者也能够持有中央银行负债，并以中央银行负债交易。（图6）没错！这就是CBDC的本质。
图6：中央银行数字货币机制
但是这种形式的CBDC并非是政策制定者详细讨论过的成熟类型。在这种形式中，中央银行是CBDC的主要运营方，负责以下许多环节：进行客户尽职调查，提供或审查钱包，开发或选择支撑技术，提供结算平台，管理客户数据，监控交易，响应客户请求、投诉和疑惑。这些都会增加故障以及网络攻击的风险，带来巨额成本，并使得中央银行的声誉面临风险。
我们提倡一种不同的方式，一种公私合作的伙伴关系，并称之为“合成 CBDC”或简称“sCBDC”。毕竟，中央银行仅为电子货币供应商提供结算服务，包括获得中央银行储备金。正如上文所述，所有其他功能将由私营的电子货币供应商负责，受到相关机构的监管。当然这是假设公众能够理解中央银行的有限责任，并不认为sCBDC完全是中央银行的产品。否则就会出现中央银行声誉风险，成为公众关注的热点。然而，就像今天的商业银行一样，欺诈或与个人借记卡相关的技术故障不应归咎于中央银行，尽管商业银行可以获得央行储备金。
因此，相对于成熟的CBDC模型，sCBDC对于中央银行来说是一种成本更低、风险更小的CBDC模型。同时，它不仅保留了私营部门在创新及客户沟通方面的相对优势，也保留了中央银行在提供信任及效率方面的相对优势。
“sCBDC对于中央银行来说是一种成本更低、风险更小的CBDC模型。同时，它不仅保留了私营部门在创新及客户沟通方面的相对优势，也保留了中央银行在提供信任及效率方面的相对优势。”注意一下，作者说成本更低，风险更小。这解释了一个人们经常有的认识误区，许多人认为数字法币会增加金融风险，但作者认为数字法币会减少金融风险。笔者也一直持与作者同样看法。当所有交易都可以在区块链追踪到，记录也没有方法可以改，在这样的环境下，金融风险会提高还是降低？
这种公私合作发行CBDC的模式也是我们所倡导的，数字法币不需要由央行完全处理。正如现在法币也不是完全是央行发行的，许多法币是商业银行借贷款产生。
我们认为，对付脸书的Libra币，可以借鉴田忌赛马的故事，在稳定币竞争领域进行战略部署，不需要以国家层面对抗民间组织的稳定币，建议私营公司或者商业银行出面，央行在背后支持就可以。
这是好还是坏呢？首先取决于各国能否看到CBDC的优势。如果可以的话，我们认为，sCBDC或将是一个更有效的方式。但是讨论CBDC的利弊已经超出了本文的范围。Mancini-Griffoli等人（2018）深入研究了相关因素，包括普惠金融和成本效率，以及支付系统的安全性和消费者保护，如果现金消失了而结算服务逐渐由大型私营企业来提供的话。
今天，我们在做研究时，常常会发现工业界实践领先于学术理论。以前，理论先出来后才实践。而现在在计算机领域里，常常是先有实践后才研究出相关理论基础。例如先有云计算系统，后来才出现云计算学术理论。当谷歌已经发布谷歌云时，学术界还没有云计算的学术论文。这样的风潮，现在已经来到金融界。稳定币在前几年已经出现，连政府支持的稳定币也已经宣布一年多了，可是稳定币的学术论文和理论才开始慢慢出来。
2019年国外刚刚召开国际央行会议，有参会人回来报告说大部分参会的央行经济学者都不知道稳定币如何运行。他因此强烈怀疑在这种情形下，人们如何从事基于区块链的数字经济研究和发展？
sCBDC会成为未来的中央银行货币吗？它将可能与B-Money或I-Money相媲美吗？这更多掌握在中央银行、监管机构和企业家手中，并仍待观察。但可以确定的是：正如我们所知的，创新和变革可能会改变银行业和货币领域的格局。
全文综合讨论：
作者是经济学家，师出名门，在世界排名第一的学府教学过，后又在美联储里最重要银行当高管，现在IMF当高管。经济功底强大，对新事情的敏感度强。所以他在这篇文章提出许多新思想，挑战很多人的思维。笔者却是在中国独立研究，也提出一些想法，现在将笔者和作者提出的概念做一番比较。
笔者提出的数字法币三大原则[11]：
1.稳定币成为数字法币：价钱稳定的数字法币，和法币挂钩，有政府、央行、或是银行担保，有银行或是金融机构参与，可能由科技公司或是银行发行，合法合规发行。作者同意这说法，以文章第4段为最主要支持。
2.数字法币从小做起：数字法币以小型、区域性、实验性起步，刚开始主要从事少数央行业务，例如支付，慢慢形成大型数字法币，最后以区块链互联网出现，那时会是“链满天下”。这样数字法币不会建立在旧系统上，会是全新系统。这符合现代系统工程，一个大系统的改造不是从旧系统做起，而是另起炉灶，重新做起。作者同意这观点，认为这种官方和私人企业合作是最好模型。
3.数字法币改变世界：数字法币是320年货币大改革，改变市场、货币政策、银行结构，助力经济发展，形成新型货币竞争。教科书需要改写，新市场、新流程、自金融时代来临，新监管科技出现，人类走向数字社会。作者在文章一开始就认为这是颠覆，提出市场运作改变网络化，提出不同货币政策（商业银行利息，稳定币利息等），提出银行结构的新模型，政府或是央行发银行牌照给稳定币项目方，提出多项新型货币竞争。
笔者提出的货币竞争四大要素[10]为速度，安全，监管，政策。笔者认为速度决定客户的选择，带动市场变化。作者认为便捷是最重要的。在安全和监管上双方观点一致。在政策上，作者在这方面讨论许多，例如稳定币可以无利息，可以负利息，商业银行可以有高利息来竞争，观点一致.
笔者提出的新货币竞争：
笔者提出新货币竞争包括稳定币和稳定币竞争，法币和稳定币竞争，法币和央行数字法币竞争，真稳定币和假稳定币竞争。作者提到稳定币和法币，法币和数字法币竞争，作者提出的竞争场景惊人。
作者是经济学家
作者是经济学家，对于科技方面，他大笔一挥轻轻带过，例如不分电子货币和数字货币（原来版本），使人觉得他认为支付宝里的货币和基于区块链货币的都是一样的属性，其实它们大不相同，系统设计非常不一样。在这两种货币不分的情形下，得出来的部分结论存在误差。他也不提共识机制，对监管技术没有提供细节。虽然如此，单单看到数字货币的网络化，他已经认为这将颠覆世界货币市场。笔者却注重科技是否能够支持这些新商业模型，对于那些不好落地的系统设计提出质疑，并且对些已经被发现问题的伪链一再提醒金融界不需要这样的风险。
区块链是一个综合学科，跨计算机、货币、金融、通讯，加密学科，很少人能够既懂经济又懂计算机。特别是在区块链领域，因为长期发行数字代币的关系，误区太多，而且误区说的太多太久，有些人还会认为这些误区是真理。
另外，区块链上的监管科技比传统监管科技要强大。区块链监管科技除了传统大数据分析外，还可以有链上实时监控，监管单位可以有全面数据， 并且所有参与方可以经过拜占庭协议和签名技术彼此实时监督（每一块建立时就彼此监督查验，而现在金融系统一秒内就可能建立一块）。现在基于区块链的金融系统花75%以上的时间在查验和检验上，而且90%算力在加解密计算上，只有10%算力在从事其他业务。要破解一个密码，可能需要超级计算机100年的算力才够，而区块链每一秒就可能要进行几万次到几十万次加解密来验证参与系统的身份和是否说谎（这数据来自天德开放平台，而不是天德最快的系统）。照这样看，要破解区块链一秒处理的信息，超级计算机需要100万年才能完成，而人类历史才只有6000年。在这种并行运行和监管机制下，作者提到的一些风险可能并不存在。
经济学者在文章中有一假设，市场有成熟的区块链技术，或是每种区块链技术都差不多，这是严重的认识误区。区块链技术之间差别非常大，使用不同区块链技术将会导出差距非常大数字法币和稳定币的模型。加拿大央行就表示一些大家都认为是区块链强项的区块链技术，在真实央行系统里面却是弱项， 因为这些区块链系统没有满足央行的需求，而只是考虑传统区块链系统例如比特币或是以太坊。加拿大央行带头使用PFMI来评估区块链系统。文中提到的一些金融风险，但是没有提到因为技术不足带来的金融风险.
另外著名的链超级账本被发现是伪链，连美国摩根大通银行在2019年也出文认为超级账本根本不是区块链系统。如果在数字法币或是稳定币系统内使用这样的伪链，会发生非常危险的“系统性风险”(Systemic Risk)。今天还有金融机构使用因为他们还不明白，伪链的特征是一旦中心被控制，整条链就被控制。所以破坏者只要攻击一个节点就可以，整个数字法币或是稳定币系统就被外力控制以至于瘫痪。因为数字法币使用人多，参与金融机构又重要又多，一旦系统被控制，一个国家很大部分货币支付系统就被控制，这就成为系统性风险，也就是国家或是区域经济危机来临。因此笔者从2017年一直强调在金融系统不可使用伪链。
现在谈论数字法币的人多，但是大部分数字法币的模型都是经济模型，没有考虑下面的运行模型。而且基于区块链的数字法币运行模型很少：1）英国央行在2016年提出的RSCoin模型；2)中国在2016年提出的熊猫模型；3）美国麻省理工学院（MIT）的模型。央行和银行作业和监管在这三种区块链运行模型下差异会非常大，只有中国熊猫模型直接支持央行-商业银行的架构，而且使央行可以有实时并且完整的数据，可以使用智能合约来自动监控。
麻省理工提出的模型只注重网络框架[13]，还采取40年旧端到端网络协议。这样端到端的协议使系统通讯慢，特别使区块链共识机制慢[12]。这会严重影响稳定币和数字法币的发行、流通、交易、和监管。新一代网络协议MEF最近研发出来，性能比谷歌最快的网络协议还要超出数倍。
RSCoin是英国央行采用比特币的数据结构，监管基于这样数据结构的系统比较繁琐，不建议使用在大型金融系统里面。附录是对RSCoin模型和熊猫模型的对比[15,16]。
关于稳定币的发行机制论述还可以进一步讨论。现在发行的一些稳定币需要用法币（或是其他的稳定币）来购买，并非根据国家货币政策。即使稳定币没有储备金机制，存有这么大量的法币在托管金融机构，如果监管适当，也就相当于有储备金，而且可以实时阻止超发行为。
稳定币的大部分行为允许所属的监管机构做实时监控，所以文中谈到的风险并不存在[9]。同样，稳定币现在的发行还不能像央行或商业银行一样，可以无中生有产生货币。因为稳定币的发行方没有银行牌照，不能以贷款方式产生货币。但是如果像作者推荐，稳定币和银行合作，那么稳定币项目方可能可以拿到银行牌照，以后有稳定币项目方可以像商业银行一样以贷款方式产生货币。
商业银行已经十面埋伏，在本文里，作者提出商业银行面临的挑战：
1．来自其他商业银行的竞争；
2．来自国内外稳定币项目方的竞争，这些稳定币像影子银行一样，没有国界，交易速度快，竞争力强；
3．受到央行的挤压，作者提到央行应该在很多地方向商业银行施压，以提高它们的服务能力。
在文中作者多次提到，商业银行如果不行，可能就会消失。就算不消失，银行结构也可能会面临很大变化。
商业银行已经面临四面楚歌？
虽然已经十面埋伏，但是现在银行还没有面临四面楚歌，商业银行优势还是非常大，原因如下。
1.国家政策保护商业银行：现在的国家无论强弱，都会出政策来阻拦国外稳定币的侵入，这会延迟稳定币的挑战。但是像脸书Libra币账户全球都可以使用，所以也很难完全阻挠。而且这样的延迟不会太长，连IMF都支持稳定币发行，鼓励各国央行出数字法币的时候，发展速度只会越来越快，而不是越来越慢。
2.经济学和计算机技术还没有融合：许多学者假设区块链技术已经成熟，可以解决很多问题，如清结算、支付、贷款、和监管等。许多白皮书也给我们不准确的信息，让学者认为这些现在就可以做到。但事实上真是如此吗？世界上只有两个基于区块链的清算的实验成功，而现在建立的稳定币系统都没有基于这两个系统，怎么可能成功呢？例如，什么系统能够做几十亿人的支付？现在最流行的两个平台，超级账本和以太坊，都存在问题。其中超级账本在2018年，连34家银行都支持不了，更不用说亿级客户。而以太坊的速度，就算是企业版，目标离能支持上亿的客户非常远。有人可能认为，刚开始几年没有那么大的交易量，这是对的，但是区块链的可扩展性并不是那么好做到的，而且这必须一开始就设计好。刚开始的架构不对，后期根本无法扩展，只能重新做，像这样的风险现在是很大的。
3.改善服务包括收购科技公司：商业银行仍然有很大优势，商业银行资产非常大，客户也非常多，有相当雄厚的基础。等稳定币成熟能真正挑战商业银行，恐怕还需要两三年时间，商业银行有这两三年的时间窗口，可以进行调整或者收购，这就是作者所提到的改善服务包括收购科技公司。但是银行再也不能保守下去。商业银行和中央银行向来以保守谨慎著称，而现在要应对稳定币的挑战，就不能再继续保守下去，而要积极拥抱这些颠覆性的技术。
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[3] 蔡维德，“区块链是‘分权式’不是‘去中心化’”,2019.01.28,天德信链.
[4] 蔡维德等，“区块链互联网”，2019.06.3，天德信链.
[5] 蔡维德，姜晓芳，“新货币竞争来了？没错！”，2019.06.21，
[6] 蔡维德，姜晓芳，“英国央行向第三方支付和数字代币宣战——以英国绅士的方式”，
[7] 蔡维德，姜嘉莹，“宏观世界新经济的三大要素：科技、货币、法律 （只有数字黄金可以对抗数字美元）”[8] 蔡维德，姜晓芳，“Facebook掀起大风波，怎么办？”
[9] 蔡维德，“泰山沙盒告诉你：脸书稳定币技术将来可能成为区块链主流”，2019.07.08，
[10] 蔡维德，姜晓芳，“新型货币竞争4大要素解析”，2019.08.17，
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[12] 天德信链，“区块链互联网：网络基础设施的‘中国网’机遇”，2018.05.09，
[13] Alex Lipton,Thomas Hardjono, Alex Pentland, “Digital Trade Coin (DTC): Towards a more Stable Digital Currency”, MIT Connection Science, June 2018.
[14] 蔡维德，“熊猫-CBDC央行数字货币模型”，2016.11.05，
[15] FX168专访，“北航国家‘千人计划’特聘教授蔡维德谈数字货币技术在英国央行的应用及展望”，2016.09.28，
[16] 蔡维德，赵梓皓，张驰，郁莲，“英国央行数字货币RSCoin探讨”，2016，
蔡维德
北航数字社会与区块链实验室主任，天德科技首席科学家，国家科技部重大项目负责人，国家大数据（贵州）综合试验区区块链互联网实验室主任， 天民（青岛）国际沙盒研究院院长， 赛迪（青岛）区块链研究院名誉院长，中国亚洲经济发展协会区块链产业专业委员会会长，北互金区块链专委会主任
姜晓芳
北航计算机学院博士生，特许金融分析师(CFA)，北京金融分析师协会发起会员
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