起起伏伏，是妖是仙？读懂 Ampleforth 的货币实验

著名加密货币研究者 Hasu 说了，只有两类人在玩 Ampleforth 这个项目，「IQ 值 140 的，和 IQ 值 60 的」，不过，「这两类人中只有一类人会长期陪跑」。

不断有新项目在自己的协议中整合类似 Ampleforth 的弹性供应功能。是时候挑战一下自己的智商，更充分的了解一下这个起起伏伏、亦妖亦仙的项目。

撰文： Derek Schloss 与 Stephen McKeon，均为科技风投 Collaborative Fund 合伙人

编译： Leo Young

Ampleforth 最近获得市场极大关注度，不断有新项目在自己的协议中整合类似功能。值得花些时间来读懂 Ampleforth，了解它的 设计与价格机制 ，洞悉背后的心理与需求推动因素，并探讨一下其未来演化的方向。

Ampleforth (AMPL) 采用了「 弹性供应量 」的加密货币经济政策，也就是说， AMPL 总量随单位价格而变。原理如下：

• 北京时间每天上午 10:00， Ampleforth 智能合约将增加或减少 AMPL 总量 ，每日总量调整称为「 Rebase 」。
• 所有 钱包余额按比 例 接受供应量调整。Rebase 之后，持币人的全网持有量比例与 Rebase 之前相同。Rebase 并非稀释，因为所有账户余额按比例调整，无论是正向还是负向调整。
• 钱包内余额变化没有相关空投或交易，只是 AMPL 智能合约功能在起作用。
• 每日 Rebase 根据 AMPL 市场价格而定。若 AMPL 交易价格高于 目标价 5% 以上，Rebase 后钱包内 AMPL 持有量增加。若 AMPL 交易价格低于目标价 5% 以下，Rebase 后钱包内 AMPL 持有量减少。
• 目标价是在 2019 年为 1 美元。2019 年目标价是 1 美元，现在 2020 年，计入通胀 （按消费价格指数 CPI） 目标价为 1.011 美元 。那么平衡区间就是 0.96 美元至 1.06 美元 (+/- 5%) 之间。市场价 （预言机报价） 处于这个区间，不进行 Rebase。

用类比来理解 Rebase：股票分拆、牛群、黄金和美元

类比模型有助于投资者理解财富如何随 Rebase 变化。下文将探讨四种其他类型资产的 供应量增加 ：股票、牛、黄金和美元。

我们先从股市的 股票分拆 开始谈起。

为了控制每股价格，公司会拆分股票， 降低单价 （或者通过反向拆分即合股提高单位股票的价格） 。例如一个公司不想股价超过 100 美元，现在达到 90 美元，可以进行 2:1 拆分。假如我有 100 股，拆分后就变成 200 股。这种按比例分配就与 AMPL 类似。如果我有 100 个单位 AMPL，10% Rebase，那我现在持有 110 个单位的 AMPL。每个钱包内的余额也会 按比例相应增加 。

那分拆后的价格会怎样？

回答这个问题并不容易。股票 2:1 拆分，开盘每股 交易价减半 (45 = 90 - 45) ，那我的股票总价值未变 (100*90 美元 = 200*45 美元) 。我在课堂上讲股票拆分，总会用蛋糕做比喻。蛋糕切成小块，并不会改变蛋糕总重量，就像拆分股票为更多股一样，并不会改变公司基本面。改变总股数， 对公司股 票价值没有影响 。

但有一点很重要，那就是 AMPL 作为 商品货币 并非是股票，基础协议也不是公司。企业股票价值是 未来现金流折现价值 ，这种估值框架并不适用于商品货币，所以通过股票拆分来类比并不能对 AMPL 一窥全貌。商品价格对数量调整的评估框架，我们需要采用 略有不同的方法 。

例如我们有 100 头母牛，生了 25 头小牛，我们不会立即说母牛单价减少了 20%。牛群数量增加会 创造新价值 ，要是没有新价值，那农民便会放弃喂养。要是农民的牛群增加 20%，市场上的牛供应过量，那每头牛市场价也会随之降低。但价格变化要视市场对供应增量预期、以及增量进入市场的程度而定。要是商家预计到会有牛群涌入市场，那价格就会预先调整。而我们 预计市场对供应量增加没有反应 （毕竟小牛还没有长成） 。

在这个类比中，牛是 消费商品 ，不是商品货币 （至少近代以来不是） 。尽管有数字消费商品，但 AMPL 不是。设想消费商品供应量调整，并非股票拆分那样单纯增加供应量。这就引入一个概念，增量造成现有总价值增加，但这个类比仍旧不是很完美。

我们再以世界上最古老的商品货币 黄金 为例。黄金供应量增加会怎样？供应量增加会为增加供应量的一方 （例如矿工） 增值 。如果矿工增加供应量 1%，那么增量不会让个人金柜里的黄金增加。即便供应量增加，个人持有的黄金量未变。市场总体平衡，按特定需求量，增量进入市场，平衡后 市价降低 ，要是个人没有获得同等份额供应增量，那财富价值也相应减少。供应量增加 （产出） 造成当前持有者 （存量） 的价值下降，投资者可用 存量产出比 (stock-to-flow ratios) 对商品货币估值。

最后再来看 法币 。美联储印美元，那你的资金会增加吗？或许会。例如增发的钱可能会作为援助汇款给你。你要是收款者，那你的持有现金会变多。但增发的钱不会按比例在所有持款人中均分。例如国外美元持款人就得不到汇款。你可以辩解，政府增发的钱会造成 利息增加 ，银行存款相应增加，但这就涉及到另一个概念：货币作为 可投资资产 持有。你放在家的纸币没有利息，有趣的是，不知道央行数字货币是否会改变这一现象。货币供应量增加会带来价格通胀，意味着每单位购买力下降。法币的增发效应主题太宏大，在此不做过多论述。但我们可在此做出结论，法币增量并 不会完全按比例分配 给所有持款人，所以将法币与 AMPL 比较不适合。

因此，Ampleforth 供应量模式与 股票拆分 和 牛群增加 类似，但与黄金和美元完全不同。

价格机制

我们来看下 Rebase 的一些有关数字。

• 每日 Rebase 按（预言机价格 – 目标价）/ 10 计算。如果当日预言机价格为 2 美元，目标价为 1.01 美元，那当日 Rebase 后每个钱包内 AMPL 余额 增加 9.9% ，即 [(2.00–1.01)/10]。
• 按规定，负调整 上限 10% ，正调整无上限。

实际上，Rebase 让价格像在 Uniswap 上一样，按「 几何平均数做市商 」 (geometric mean market makers) 方向移动。系统控制储备常量的加权几何平均数。这就意味着以下公式的 X 为常数：

正调整会让资金池内 AMPL 总量增加，那 AMPL 价格必须降低， X 才会保持衡量，负调整相反。

例如， Uniswap 上 Rebase 之前 200 AMPL 兑 1 ETH， 10% Rebase 后，有 220 AMPL。可能有人会想在 Rebase 后万分之一秒进入交易，利用系统获利 1.1 ETH。不行，因为池内 AMPL 数量调整后，价格立刻从每 ETH 200 AMPL 变为每 ETH 220 AMPL。换句话说，AMPL 兑 ETH 价格降低 （兑美元也是一样） 。这就 不需要套利交易 ，Rebase 本身就是通过 调整资金池 让价格向目标价靠近。

认识到 Uniswap 价格 与 AMPL 预言机价格不同 很重要，我们列出下表来解释重要的原因。

假设 Rebase 后没有买卖，我们就使用 Uniswap 价格来指导 Rebase。若有人在 2 美元价格花 1,000 美元购买 500 AMPL，然后停止交易，等 Rebase。二十二天后， AMPL 价格回到 1.06 美元，总价未变，AMPL 变为 942。

接下来是 心理学 方面。Uniswap 价格不是预言机价格。Uniswap 的价格与商品货币增发不同，与股票拆分类似。

如果市场参与者认为增量有价值，并不会按比例降低 Rebase 前的资产持有价值，我们会看到 中心化交易所 的资产交易价格更高，而 Uniswap 立即调整价格。这就会出现 套利行为 ，推高 Uniswap 价格，中心化交易所价格降低，直到两者价格接近。

再回到股票拆分，需要注意的是，价格原理并非只是成本摩擦，也 涉及心理因素 。股价超过 100 美元，投资者就觉得贵。海量学术研究表明，投资者会按参照点做出操作。对二十世纪的股票投资者来说，每股 100 美元就是参照点。股票拆分部分原因就是，根据参照点调整， 符合投资者心理 。

Ampleforth 的调整也有 参照点 ：2019 年为 1 美元。对参照点的回应可以视作行为偏见，但确实会对经济结果产生影响。可编程加密货币带来传统资产无法实现的功能，因此每日 Rebase 的心理学效应未经研究，也未获理解。这是如今加密资产领域最妙的实验，因为这将验证 心理学和经济学融合 的货币设计空间。

理性人会辩论，货币网络价值随货币商品总量增加而增加是否合理？但最终货币价值还是得 经过社会构建 。货币之所以有价值是因为大家相信其有价值，反之亦然。网络价值是市场信念聚合的结果。

由于 AMPL 的价格和供应量持续调整，投资角度就主要 关注网络价值 。我们的观点就是，相比供应，网络价值更多取决于需求。对 Ampleforth，供应依附于需求。

那么，问题是推动需求的是什么？

Ampleforth 的心理学

7 月份，Ampleforth 网络价值攀升，随后从最高点 回调 65% 。是什么推动需求增长？更重要的是，需求的长期推动力是什么？

大家应该考虑以下三点：

1. 激励作用
2. 短期投机
3. AMPL 经济效用上升

激励作用

最初 AMPL 需求上升说明了 激励的作用 。我们过去观察 Ampleforth 经常辩论的一个问题是，什么吸引更多人开始参与其中？AMPL 要成为以太坊或其他生态的商品货币，那么 Ampleforth 系统需要更多参与者。

进入「 收益耕作 」时代。

2020 年 6 月 23 日，Ampleforth 团队推出激励项目 Geyser ，对在非托管去中心化交易平台 Uniswap 提供 AMPL-ETH 交易对流动性的用户进行分配奖励。流动性带来流动性，这是需求催化剂。

在 Uniswap 提供 AMPL-ETH 流动性的用户，除了可获得流动性提供者 (LP) 奖励外，还可以将 LP 代币 在 Geyser 抵押 （背景阅读：Placehoder 的《流动性证明》） 。用户在 Uniswap 提供更多流动性，在 Geyser 抵押，可通过项目获得更多 AMPL 奖励份额。

需要注意的是，区块链不仅可追踪资产余额，还追踪 资产持有时间 ，这可谓是 杀手级应用 。这对 Ampleforth 激励项目有什么作用？Geyser 除了会根据流动性数量奖励，还可以根据用户 在 Geyser 抵押期 进行奖励，90 天以上抵押可获得高达三倍奖励。

所以，可以说 Geyser 的成功不仅仅基于流动性激励。增加时间成分，来奖励未提取流动资产的用户。这就带来 Geyser 推出以来 ~70% 的留存率 ，这让人非常惊讶。

Geyser 有三种激励：1. Uniswap 上 LP 奖励；2. 存款量奖励；3. 存款期奖励。这为 Ampleforth 带来巨大关注，还对 Ampleforth 系统产生一些 二阶效应 (second order effect) 。

Geyer 的一个影响就是大幅提高 AMPL 持有者 更加分散 。2018 年 6 月，Ampleforth 只是私人项目，网络只由团队、顾问及一小部分投资者控制。2019 年 6 月，Ampleforth 在 Bitfinex IEO 仅七秒就 筹资 500 万美元 ，因此登上头条。2020 年 6 月，约四千以太坊钱包持有 AMPL，之后就出现了 Geyser。

至本文完成，持有 AMPL 钱包的地址 接近两万 。Ampleforth 上 Geyser 的另一个效应就是 AMPL 流动性大幅提高。AMPL-ETH Uniswap 资金池是 Uniswap 上过去三十天最大的资金池， 总量达 4,500 万美元 ，为交易对带来很好的市场深度。一段时间内 , AMPL-ETH 资金池占当日交易量一半以上，占 Uniswap 总流动性三分之一。七月 AMPL-ETH 在 Uniswap 的 交易量达 五亿美元 。

Ampleforth 正在优化 商品货币 使用案例，可靠的货币需要可靠的流动性。这就激发建立流动性激励需求的深度资金池。Geyser 获成功后，Ampleforth 基金会最近宣布网络 23.5% 代币 未来十年用于开始支持 Geyer 或类似项目，将专注于去中心化、流动性、网络健康和广泛奖励。

短期投机

第二个需求就是 短期投资 ，也就是 FOMO、热点、趋势交易等等。这一概念就是需求带来需求。资产获得上升动力，更多投机者涌入，以期挣快钱。需要说明的是，这肯定会推高 AMPL 网络价值，但也 不可持续 。

不应该因为投机就抛弃某个项目。在 BTC 和 ETH 上也有同样的 投机需求 。每次出现这些后，媒体就会说比特币已死，我们也不喜欢对 AMPL 做同等结论。

涨跌循环 是加密货币走向成熟过程的一大特质。比特币 2011 年、2013 年、2017 年都有过需求暴增。每次之后都伴随着大跌，然后再创新高。例如 2013 年第四季度， BTC 网络价值 15 亿美元，当季随后飙升至 130 亿美元，2014 年第一季度腰斩，2015 年再次跌半。2015 年市值一直在 30 至 40 亿美元，再没有回到 15 亿美元。2017 年初 BTC 市值 150 亿美元，第四季度飙升至三千亿美元，之后 2018 年末和 2019 年初维持在 600 至 700 亿美元。又再没有跌倒 150 亿美元。评估 AMPL 的重要指标就是， 需求增加和下 降波动 之后，AMPL 网络价值更高。

只有时间能证明 Ampleforth 的生命力。长期是成功还是失败， 仰赖于协议应用性和社区活力 。投机只是市场了解应用性的窗口，但网络价值短期波动也会分散注意力。

Gauntlet Network 在 2020 年 8 月发布研究报告，分析 Ampleforth 在 2020 年 1 月 3 日至 2020 年 6 月 22 日期间的交易，同时在 Ampleforth 系统模拟不同短期交易策略，并评估效果。模拟套利交易者、平衡交易员、均值回归交易员、趋势交易员等不同市场参与者假设分配，结果发现 Rebase 套利交易策略 是唯一有可观获利能力的交易模型。2020 年下半年的数据模拟评估会很有意思。

AMPL 经济效用上升

如果资产没有 经济效应 ，协议本身短期激励或短期投机都不可持续。为获得可持续性，Ampleforth 协议 （和 AMPL） 必须成为有说服力的经济产品，产品说服力在于 社区用户黏度 。

比特币 诞生以来，网络开放、不可篡改、账本透明，再加上可验证的稀缺性，重塑全球个人和机构 对货币和数字价 值的思考 。

很多其他加密资产网络也 优化商品货币使用 案例。利用比特币的经济设计功能 （例如固定总量） ，同时迭代其他功能 （例如隐私、治理、共识） ，我们已看到很多不同实验创造新型加密货币。 供应量 只是设计的另一个维度，并不是很多实验的主题。这主要是因为供应量增加，若没有按比例分配给持有者，对持有者资产不利。

资产供应量固定，资产持有 需求波动 完全体现在价格上。而 AMPL 等供应弹性资产，则通过供应增减来吸收正向或负向需求震荡，让价格保持相对稳定。重要的是，持有者「 财富 」 （单位量*价格） 仍旧会随需求波动而变化，但波动性影响单位量而非价格。这就验证了那个老格言，金融风险很少减少，更多是 转移到其他地方 。

价格波动性从转移到单位量是否有效？答案是或许会。但要考虑可靠货币的三种功能：

1. 计价单位 (UoA) 。「一块糖 1 AMPL」
2. 交换媒介 (MoE) 。「好的。我很乐意接受 AMPL 购买糖」
3. 价值储存 (SoV) 。「我要在冷钱包存 AMPL 十年后再买糖」

我们注意到，1971 年之前，美国 使用黄金调控 基础货币美元供应量，但黄金不便用于价值交换，计价单位是建立在黄金之上的美元而非黄金本身。加密货币钱包和交易所基础设施持续演化、合并，资产兑换逐渐 变得无摩擦 ，兑换成本趋向于零，最终兑换成本对用户来说可以忽略不记。

这就解绑了可靠货币的特性。相对于固定总量资产，弹性供应量资产作为计价单位更有用，而有 深度流动池的资产 则可能成为最佳的交换媒介。若 AMPL 可达到稳定目标状态，那么可代表最优计价单位，因为目标价格会随法币通胀上涨。

可靠货币 的这三种功能中，价值储存特性对于早期实验资产最难预知。由于波动性影响单位量而非价格，十年后糖果价格可能仍旧是 1 AMPL，但你打开钱包可能有 0.01 AMPL 或 500 AMPL。所以值得考虑的做法是，不要将你的 AMPL 放在冷钱包，而可以购买 AMPL 远期合约 ，将风险转移给希望承担市值波动的投资者。

为证明价值储存的特性，AMPL 需要达到稳定性，长期价格保持在平衡价格区间，只是真正 使用需求变化 （不是投机） 偶尔造成偏离价格区间。例如，一个流行 App 添加 AMPL 作为可支付货币，推动 AMPL 需求。理论上价格会根据需求变化超出价格区间，增加供应量来满足市场需求，之后再回到新的平衡。

稳定态不可能通过大量投机交易实现，而要通过整合 AMPL 非投机使用来实现。另外，也存在心理学因素，AMPL 只会在 市场相信 它到了稳定状态后，才会到达稳定态。 稳定态 的特点就是，在目标价以下有持续买盘支撑，在目标价以上有持续卖盘压力，价格处于平衡区间。AMPL 长期持有者相信稳定态最终会实现，且会达到高网络价值。

AMPL 尽管仍旧处于早期，但一直在按预计设想运行：

• 弹性供应 。过去一年 AMPL 供应量持续伸缩。
• 低波动 。除了 2019 年 9 月至 10 月极低需求和 2020 年 7 月极高需求，AMPL 价格始终在 0.5 美元和 1.5 美元之间波动。虽然仍旧有点偏移平衡区间，但相对固定供应量资产价格相对稳定。
• 相关性脱离 。Gauntlet 在 2020 年 8 月报告中的结论认为，按市场资本，在不同时间段，AMPL 历史回报与 BTC 和 ETH 不相关。我们会紧密观察与其他资产的相关性，及 Ampleforth 网络价值增长。重要的是，AMPL （货币单位） 达到稳定态 作为基础货币，必须伴随 Ampleforth （系统） 达到可信中点。未来几年，其去中心化会由市场在几个特性方面体现，例如协议变更、预言机报价和项目持续开发。

有些项目努力实现渐进式去中心化，通过构建社区治理流程来解决这些挑战。对其他项目来说，随着时间，协议可靠性更依靠 消除人为调控 。Ampleforth 团队最近宣布，协议「 紧急暂停 」功能 （setRebasePaused 和 setTokenPaused） 从协议智能合约中移除。随着系统演化，团队早期致力于 最小化人为治理 。

正如大家所知道，贝壳、石头、黄金、法币等所有其他类型货币使用长久性基于 市场信心 。问题是， Ampleforth 是否创造了可信的经济产品，以及随着时间推移， AMPL 作为商品货币的可信度是否会被接受，并在经济中发挥使用？

说得更复杂一些，未来货币最终形态可能不会是传统可靠货币架构 （计价单位、交换媒介、价值储存） 简单映射在链上。如今我们探索的新世界中，资产可以经过数字「封装」和编程，让我们能以最小摩擦和交易成本兑换、定价和价值储存。我们依赖的货币功能最终可能会经过解绑、再捆绑，未来以我们 现在无法理解的形态 呈现。

欢迎加入这场 货币实验 。